【观察】天然气产业链：好日子刚刚开始

文/港股那点事

在香港市场呆的时间稍微长一点的投资者，相信都知道拥有简单清晰盈利模式、稳定现金流、可观股息率的天然气行业是天生的贵族行业，过往曾经多么受国际资金青睐，也给投资者带来过多么可观的投资收益。但过去一年多，因上游气价上涨、下游用户因经济不景气而需求下滑，以及能源领域反腐等，行业整体连绵下跌。

最近情况很明显发生了很大变化。

上周末的一个最大的热点就是柴 静掀起的全民环保热潮，这本身当然利好天然气。又非常巧合的是天然气价格改革又迈出了巨大的一步，增量气下调0.44元/立方米，存量气上调0.04元/立方米，实现了存量气和增量气价格的并轨，这又是绝对利好天然气的。再加上国际天然气价格的不断下调，结果就是天然气板块全线反弹。

但格隆认为这只是天然气产业链好日子的开始，还远没有结束。以下格隆就相关行业问题做些直观的图表和数据分析，相信您能一目了然。

I、最大催化剂：天然气调价超预期

在国际油价大幅跳水后，天然气的价格联动终于姗姗迟来。国内这次调价方案，增量气大幅下调0.44元/立方米，存量气象征性上调0.04元/立方米，无论增量，还是存量，都明显超出市场预期，直接拉升整个天然气行业的景气度打了一个新高度。

II、天然气为什么要发展

答案就是环保——两会上传出的信息是，习大大说要象保护眼睛一样保护生态环境。

顺带说一句，环保行业几乎是未来政府投入导向上不确定性最小，政策瑕疵最小的行业，这就是为什么格隆前期一再强调：除了环保还是环保的原因。对未来的投资而言，你的组合里让环保行业占有较大比重，风险应该是很低的。

我们再回到天然气行业。简单对比下汽油车和燃气车尾气的排放就知道了。

如果和煤炭比那么优势就更大了

III、国内天然气市场怎么样

虽然国内天然气消费和产量都增长非常快，近几年的增长都能达到10%-20%，但是天然气占一次能源中的比例仍然非常低。（见下图）

在国务院办公厅印发的《能源发展战略行动计划(2014-2020 年)》中明确指出，到2020 年，非化石能源占一次能源消费比重达到15%，天然气比重达到10%以上，煤炭消费比重控制在62%以内。天然气总消费量将提升至3600亿方，相比2014年的1830亿方接近翻倍。

当前从一次能源消费结构看，天然气占比仍仅4%，不仅远低于世界25%的平均水平，也低于亚洲9%的平均水平。若2014-2020 期间中国能源消费总量保持 3.6%的复合增长，到 2020 年天然气消费比重达到 10%，则 2020 年中国天然气消费量将较 2013 年增长约 120%，7 年复合增速高达 12%。

IV、国内生产量跟不上消费量怎么办：进口

会有人问：石油价格下来，天然气价格下来，需求起来了，供给跟不上怎么办？

当然是进口。

进口途径也就两个，管道和LNG船（液化天然气）

管道与LNG进口量

有进口就有了一个价格的问题，国内产的天然气很便宜，有些地方的开采出来的气成本就1块多每立方米，而进口的价格则按照国际上流行的跟随石油价格，考虑供需关系，不同产地考虑运输成本，价格变动很大，但也高出国内好多，一般要2-4块每立方米。那么如果一下子把气价调那么高的话那么很多消费方就不用活了，所以就有了存量气和增量气的概念。简单来说，存量气（以前用的）按便宜的卖，增量气（比以前多用的）按贵的卖。但很明显，这不是长久之计，于是国家试图慢慢的提高存量气价，慢慢降低增量气价（国际油价下跌刚好给了机会）来使两者价格同步。未来则慢慢进入到市场决定价格的方式。

V、天然气价改的目标方向

以下摘自发改委文件

“天然气价格改革的最终目标是放开天然气出厂价格，由市场竞争形成，政府只对具有自然垄断性质的天然气管道运输价格进行管理。在广东，广西两省开展改革试点，主要是探索建立反应市场供求和资源稀缺程度的价格动态调整机制，逐步理顺天然气与可替代能源比价关系，为在全国范围内推荐天然气价格改革积累经验。”

按照国际通用方式，天然气改革会参考两种国际方法

1）未来气价会和石油联动，例如日本欧洲的模式

中国的公式发改委也给了：

如果用这个公式，假设15 年上半年 Brent 油价均价为 70 美金/桶（目前看似乎有点困难），那么价格差不多是2.28元/m3。相对于按照 14 年下半年调整后的 2.88 元/m3，存在 0.60 元的下调空间。当然政府可能还会考虑中石油以及非常规气的利益，所以 0.60 元的测算值应该会有一定程度上的折扣。 再用日本的例子说进口气价，由于国际油价的下跌加上欧洲经济通缩，日本最新可以从国际市场上拿到6.88美元每百万英热的天然气，大约也就是1.5元每立方米。

2）由供需关系决定，建立上海天然气交易所，例如美国

长的不敢说，短期看（1-3年），随着大量LNG接收站，跨国天然气管道的建成，未来天然气进口能力能力大增。加上中国现在签的很多天然气合同都是“照付不议”合同（钱按合同上谈好的量给，用不用的掉是中国自己的事）。所以国内的供给端将会非常给力，而需求端则很在意天然气价格。

不管中国天然气改革会向什么方向靠拢，或是结合国情取长补短，未来气价的进一步下调应该都是大概率。

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VI、天然气行业未来预测

从短期看，天然气价格的上涨是从2011年开始，而从2011年之后，天然气的消费增长幅度其实是大幅下降的，从20%降至10%左右。2010年时，一开始天然气供不应求，多地都出现了限气的状况，所以三桶油在看见的未来的发展前景后开始大量投入天然气基础建设，例如海边LNG接受站，管道天然气等。但随着2011年气价开始上涨，新目标用户用气的意愿开始下降（煤炭发电成本大大低于天然气），所以14年来出现了天然气供大于求的局面。

如果气改顺利，则未来中国天然气行业将因为以下几点，可能出现爆发式增长：

1）天然气价格的下降。

2）国家政策倾斜。环保的需求需要我国把天然气能源结构从4%上调至15%。未来煤炭的洗煤处理，煤炭发电尾气的脱硫脱硝标准提高可能使煤炭不再具有绝对价格优势。

3) 中国经济的顺利筑底，以及经济转型的持续推进。

上面三点结合将使国家可以顺利推广天然气，从而大大增加天然气用户基数与需求。

VII、几个可能受益的标的

行业向好，整个产业链都会受益。这里格隆简单介绍两家受益行业景气度向好的标的。

中集安瑞科（3899）

中集安瑞科有三个业务板块

1：能源装备：（CNG压力容器，CNG拖车，LNG，LPG拖车及储存罐，天然气加气站系统，天然气压缩机，LNG应用等项目工程服务）

2：化工装备：（化学液体，液化气体及低温液体罐式集装箱）

3：液态食品装备：（不锈钢加工罐及储存罐，项目工程服务）

根据14年中报，三个业务占比如下：

受之前天然气价格上涨及石油价格下跌的影响，天然气行业整体不景气，能源装备板块业绩同比下滑超过7%。

也导致了公司股价从最高的14元直接腰斩至最近的6.5元。

一些变化：

1）而根据最近传出的信息，14年下半年的业绩较上半年有所好转，14年整年能源装备板块可能下滑3%-4%左右。随着整个行业景气度提升，天然气整个装备行业也会慢慢好转。而国内各大LNG接收站和进口管道相继完成，对相关装备的需求也会很大。目前的信息显示，公司的订单相当饱满，明显已进入一个新的成长周期；

2）天然气价格下跌很利于政府推广天然气船只。2014年9月底，国家能源局召开了《关于液化天然气燃料动力船舶加注站布局指导意见》征求意见座谈会，提出全国形成“两横两纵两网十八线”的船舶LNG加注布局网络。船的寿命比车长，加气量大，且新建、改造的投资成本更高，一旦该市场空间打开，规模相当可观。我国是船运运输大国，船舶众多，运输船舶达二十三万艘。如二十多万艘船有50%采用天然气作为动力，按每座LNG加注站供应100艘船计，最终应有1000个LNG加注站方能满足市场需求。因此船用LNG加注站市场巨大。

3）另外可能很多人都不知道的是中集安瑞科的业务还包括核电站装备与核燃料储运装备解决方案，也明显受到核电重启的影响。

4）公司静态PE目前为12倍，低于公司长期的平均16倍PE。

北京控股（0392）

公司两大业务板块，管道燃气销售和啤酒

在气价趋势性下调，下游用户需求看涨的大背景下，燃气销售公司受益是明显的。但市场往往把视线集中在了中国燃气、华润燃气等公司（无疑，以上两家也是好标的公司，尤其中国燃气，但市场关注和解剖已经足够多，所以格隆在此不做展开），却忽略了同样受益的北京控股。

简要把逻辑展开如下：

1）北控77%的利润都来自北京燃气，估值1.1倍PB，12倍PE，股息率2%，在大市值股票里是有相当吸引力的；

2)关于天然气销售，在天然气价格上涨的时候，即使上涨的气价可以顺利向客户顺出，也存在一个时间差，导致燃气销售公司的毛利率在不同程度的下降（如下图）。那么当气价下降，这个过程就可以反过来，用户价格下降慢于公司气价成本下降速度，从而提升公司的毛利率。

3）气价下降有利于政府游说企业弃用煤炭改用天然气。即使用户气价降幅大于成本下降，但用户使用天然气意愿提高将产生薄利多销的情况。

3）北京的两大天然气发电项目已经在14年底陆续投入运营，陕京三线输气仍有提升空间，陕京四线工程开展顺利，都可以在未来提升公司盈利水平。

4）公司除了控股燃气业务，还在不同程度参控股了北控水务（0371），北京发展（0154）。他们分别属于水务和固废板块，都非常受益于环保的需求。

5）公司的燕京啤酒收入稳定增长，说不上会有多少突出贡献，但起码不会拖累公司业绩。

6）陕京线中游输气费下调的预期已经在前期的股价下跌中体现，而公司不像其让他管道燃气公司，公司没有接驳费的风险暴露。

7）市场讲故事层面，一是股东与管理层的增持。大股东在60元时增持了0.4%的股份，CFO等高管也在61元附近增持。二是公司分拆上市的预期。这个村子不确定性，但可以视作一个零对价的看涨期权。

VIII、画蛇添足的总结

格隆最后再画蛇添足总结一下：在新政府的未来新经济蓝图中

I、环保行业

II、天然气行业

基本占据了最优的政策风口，而且这个风在可预见的将来会一直刮下去。