时代的煤炭

焦煤价格到底了吗？

本 期汇报以下观点：

1. 焦煤价格到底，价格的反转时点可能可以更乐观：库存极低，进口不增，钢铁建材量价齐升，产业链涨价在眼前

2. 动力煤：底部预计就在4月下旬，800元/吨底部价格判断不改

3. 新国九条，迎接红利投资大时代，是“时代的煤炭”

           

1. 焦煤价格到底，价格的反转时点可能可以更乐观：库存极低，进口不增，钢铁建材量价齐升，产业链涨价在眼前

我们看到黑色产业链本周强势的反弹，不仅是股票端，期货端的反应其实更加明显。背后最直观的是钢铁需求的恢复，量价齐升的出现，而这对于钢铁原材料端来说，钢铁的议价能力或变相减弱，产业链年初以来价格下跌或即将结束。对于焦煤端，2023年价格的“V型”反转还在眼前，3月进口量的明确回落，当前极低的产业链库存，在价格底部的脆弱的供需结构，供需两端的变化可能都将迎来价格的V型反转，我们现在甚至可以更乐观一些， 全年焦煤价格高点可能比2023年更高。

           

1.1 一切源于需求，钢铁水泥本周掀起涨价，量价齐升已经验证3月是需求底

本周钢铁螺纹、热卷价格恢复70-100元/吨的涨价，铁水量提升至225万吨/天；同时 建材水泥本周出货量环比大幅度提升5个百分点 ，在出货量提升带动下华东熟料及水泥价格上涨30元/吨，是2024年以来的首次价格提涨，背后预示着经济需求的环比抬升。 我们认为当前市场预期一致悲观，但是极致的悲观＝不会低于预期，并且站在4月的角度再谈论需求不好，已经是事实，我们需要重点观察边际变化，而不是一味强调需求不好。     

图：本周水泥出货量环比大幅提升5个百分点，也带动了水泥2024年以来第一次涨价     

           

我们认为钢铁与建材是宏观经济最直接的中观数据反应 ，从地产来看1-2月地产投资下降9%，与钢铁与水泥关联度最大的新开工下滑30%，如果全年按照30%的新开工下滑量去看，全年新开工面积将从2023年的9.5亿平下降至6.7亿平。虽然市场对于后续新开工底部到底是6亿还是5亿仍有争议，但是不可否认的一是国内新开工已经从19年的22亿平快速下降至今年可能的不到7亿平，降幅达到70%，站在当前位置继续看断崖式下跌可能性较小。我们也注意到23H2  100城拿地已经较23H1提升近30%，预示着新开工24年后续的降幅有望在拿地带动下降幅收窄， 24年全年新开工超越30%下降幅度目前看可能性也不大。

而基建3月属于老项目受到化债限制导致施工暂停（全国12个省份），而专项债对应的新项目尚需找项目-招标-发货落地，也无新项目提供的实物工作量，中期视角看需求最差就是老项目不给干，新项目没有。            

所以从4月钢铁及建材的发货端确实观察到了需求的环比抬升，无需对于需求过分悲观！

           

图：2023H2 100城成交土地规划建筑面积是23H1的1.3倍，理应对应后续新开工需求体量环比回升（万平方米）

 

               

1.2 去年焦煤的“V型反转”有什么样的参考意义？

           

我们复盘2023年焦煤价格的“V型”反转：

           

如何大幅下跌：情绪急转直下，去库+进口大增

来源于金三银四需求的低于预期，导致焦煤下游焦化企业及钢厂态度转为悲观并且快速去库，并且将库存保持在远低于历史平均的水平（见下图），原本的库存变做现货冲击市场。与此同时，2023年蒙煤进口量大幅度攀升，1-5月蒙煤进口超过1800万吨，同比大涨254%，也给市场的信心造成巨大压力。受市场情绪急转直下和去库及进口量大增影响，焦煤价格从年初2500-2700元/吨快速跌至1700元/吨左右附近。     

 

如何“V型”反转：极致的悲观对应极低的库存，其实是做多信号；7月钢铁需求大幅度回升，焦煤安监限制产量，供需扭转

我们认为2023年6月随着不断调降需求预期与进口蒙煤的冲击，市场信心打至谷底，但极致的悲观预期对应的6月历史低位的库存水平，跟股票其实类似 “满仓满融继续看多，不会拉升股价；全部人都是空仓看空，其实是做多的信号”。 进入到7月粗钢产量受出口等需求拉动，单月同比增长12%，补库的需求叠加需求的抬升，力度超过市场预期；而焦煤供给端的安全生产事故频发影响6月产量下滑6%，市场发现即使进口量大涨但仍难以满足需求，供需关系180度扭转，焦煤价格开启了“V型”反转。

           

图：中国:库存:炼焦煤:国内样本钢厂(247家)（万吨）

图：中国:库存:炼焦煤:国内独立焦化厂(230家)（万吨）

           

1.3 焦煤后续走势怎么判断：产业链涨价近在眼前，2024H2价格或突破2023年高点

受年初以来连续八轮降价影响，目前焦化厂、钢厂和港口的焦炭库存都处于2010年以来最低水平；同时焦煤库存钢厂及独立焦化企业端均明显低于2023年6月最低的水平， 目前市场“空仓”的情况更加彻底 。     

           

而对于后续价格的判断，需求的假设其实不用太多 ：在3月基建+地产需求偏极值背景下，铁水产量还是维持了220万吨/天的水平（目前回升至225万吨/天），而我们回顾23年焦煤价格涨至2500元/吨的需求背景，铁水产量在240-250万吨，也就是较目前最差的需求水平高10%左右。

           

供给2024年是确定性减少： 1-2月全国炼焦煤产量近7000万吨，同比下降700万吨，降幅达9%，核心产区山西安监政策基本覆盖全年，安全生产成为当前第一要务。同时刚刚公布的3月进口数据，3月进口量4138万吨，同比基本维持平稳，增速相较1-2月的23%增长大幅度回落，整体进口量判断全年也难有增量。从整体供给看，收缩态势已经较为明确。

           

价格判断：据悉山西地区焦煤采购价已有50-80元的上涨，焦炭预计下周开始提涨第一轮100元，整体的产业链价格拐点就在眼前。并且当前极度悲观的预期+更低的库存，未来供给或者需求带来的价格催化可能比2023年要更强，我们看好24Q4焦煤价格超越23年高点。

图：当前焦煤库存在钢厂及独立焦化企业端都明显低于2023年6月最低的时候（万吨）

表：3月公布进口煤基本开始持平23年，全年预计总进口量难有增量

                

           

2. 动力煤：底部预计就在4月下旬，800元/吨底部价格判断不改

本周黄骅港5500k价格环比下跌1元/吨至816元/吨，整体价格降速开始趋缓，并且周三后价格基本已经开始稳定，周五已经陆续出现港口低卡煤炭涨价的情况，或预示着 整体动力煤的价格底部也已经不远。 我们认为4月 大秦线进入检修，并且山西开展 煤矿隐蔽致灾因素普查治理专项排查整治，叠加进口煤的冲击压力消除，4月整体供给有望略有收缩；而伴随着钢铁、建材发货量的明显恢复，预计动力煤价探底将逐步清晰， 继续维持4月底煤炭底部探明，800元/吨以上价格底的判断。  

           

3. 新国九条，迎接红利投资大时代，是“时代的煤炭”

周五国务院就印发了《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》，也称国九条。其中有关分红涉及：

1）“明确上市时要披露分红政策。将上市前突击“清仓式”分红等情形纳入发行上市负面清单。”

2）“强化上市公司现金分红监管。对多年未分红或分红比例偏低的公司，限制大股东减持、实施风险警示。加大对分红优质公司的激励力度，多措并举推动提高股息率。增强分红稳定性、持续性和可预期性，推动一年多次分红、预分红、春节前分红。”

3）“优化保险资金权益投资政策环境，落实并完善国有保险公司绩效评价办法，更好鼓励开展长期权益投资。完善保险资金权益投资监管制度，优化上市保险公司信息披露要求。

           

尤其是第三点，完善险资绩效考评办法，让其更放心的投资“红利”资产。 我们认为这不仅是低利率市场环境下投资方法论的变化，国九条也显示出是政策引导的方向，迎接红利资产大时代，煤炭将成为”时代的煤炭“！