河南省上市公司融资结构及其优化问题研究

第30卷第4期河南科学Vol.30 No.42012年4月HENAN SCIENCEApr. 2012文章编号: 1004 -3918(2012)04 -0508 -06河南省上市公司融资结构及其优化问题研究王希胜(1.南京航空航天大学经济与管理学院，南京210016; 2. 华北水利水电学院管理与经济学院，郑州450046)摘要:根据河南省2008- 2010年 52家上市公司财务数据,采用样本逐步回归分析,分析了融资结构及其影响因素的关系。结果表明:河南省上市公司权益资金比例较高,债务资金较低,并且债务资金中流动比例偏高，财务风险大;盈利能力和资本运营能力和资本结构负相关;近三年河南省上市公司ROE呈下降趋势,导致负债比例一定程度的上升.关键词:融资结构;资产负债率;优化;河南省中图分类号: F 275.1文献标识码: AResearch on Henan Province Listed Company FinancingStructure and its OptimizationWang Xisheng(1. School of Economics and Management, Nanjing University of Aeronautics and Astroauticses Nanjing 210016, China:2. School of Management and Economics, North China University of Water Resources and Eletic Power, Zhengzhou 450046, China)Abstract: In this paper, financial data of 52 Henan Province' s listed companies from 2008 to 2010 is employedbased on the stepwise regression analysis to analyse the financing structure and its relationship with influencingfactors. From the results,it showed that Henan Province' s listed company capital structure has higher equityratio, lower debt and the high proportion of debt capital flows, much financial risks. While profit ability andcapital operation ability is negatively related to capital structure. In recent three years, the declining of ROE isleading to the rise of debt ratio.Key words: financing structure; asset -iaility ratio; optimization; Henan Province融资结构也称资本结构,它是指公司在筹集资金时，由不同渠道取得的资金之间的有机构成及其比重关系.融资结构是公司融资决策的内容和目标，在某种程度上体现了公司的经营状况与财务情况，合理的融资结构既是公司资金高效运作的结果,也是其运行起点咽,因此优化公司融资结构对企业的生存发展至关重要.本文希望通过回归分析,找出影响公司融资结构因素的影响权重,以期对未来的研究有所帮助以及对上市公司的融资决策提供建议.1理论阐述1.1 基本理论美国著名的财务学教授Modigliani和Miller提出来MM理论[标志着现代融资结构理论的诞生,使融资结构理论的研究进入了一个新的阶段.其中不考虑企业所得税条件下的融资结构无关论认为,企业市场价值不受资本结构影响，不管有无负债,企业市场价值等于预期息税前收益率除以适用其风险等级的报酬率.由于该结论与实际情况差距很大,因此修正和完善后MM理论,即考虑企业所得税条件下的融资结构有关论得出了相反的结论:公司对债权持有人支付的利息计入成本而免交公司所得税,而股息支出和税前净利润要交公司所得税,即负债具有税盾作用，从而使企业价值随负债融资程度的提高而增加,因此最佳的企业融收稿日期: 2012-02-27中国煤化工基金项目:国家自然科学基金项目(71071077)CNMHG.作者简介:王希胜(977-),男,河南延津人，讲师，博士研究生,研究方向为公.N2012年4月王希胜:河南省上市公司融资结构及其优化问题研究一509资结构应该是100%负债.显然,经过修正的MM理论仍与现实不符.最后是同时考忠企业所得税和个人所得税条件下的MM模型-米勒均衡模型认为,在某种程度上个人所得税抵消了企业利息支付所带来的节税利益,从而降低了负债企业的价值,不过与上述模型-样,仍然认为当企业资本全部来自负债时,市场价值会达到最大.另外关于企业最佳融资结构的理论还包括企业的最佳融资结构要在负债利息免税利益与破产成本之间权衡的早期权衡理论以及认为公司最佳融资结构的产生是税收利益与各类负债成本之间权衡的结果的后权衡理论。随着社会经济的发展，学者陆续提出了基于委托代理的融资结构理论，基于信息不对称的融资结构理论等1461.1.2 研究现状1.2.1 国外研究现状 国外学者在前人的理论基础上,改进或改善公司融资模型.例如Welch (2004)在研究动态平衡模型时所发现的股价波动对杠杆比例具有的解释能力; Goldstein和Leland (2001)在动态模型中，.考虑到公司具有未来增加债务的期权,债务的税盾价值相对于Fischer(1989)的结果显著提高,最优债务比例区间和估计的信用利差与现实数据更加吻合;Eckbo和Norli(2004)通过研究IPO和SEO股票的长期业绩对股市择时并改进方法提出联合检验问题等.1.2.2国内研究现状国内对公司融资结构理论的研究起步较晚,当前的研究大部分研究集中于对国外融资结构理论的完善和拓展或是对国外融资结构理论的述评。杨宝臣、刘铮(1999)基于公司融资结构权衡理论,考虑了破产成本并结合资本资产定价理论来研究融资结构。秦学志、吴冲锋(2001)以信息不对称理论为基础,把罗斯模型中关于外部投资者均为未知情者的假定进一步拓展到外部投资者掌握公司信息的程度是不一样的，得到了信息非对称程度是融资结构的影响因素之一。雷小清(2001)讨论了在非对称信息条件下如何防范经营者传递错误信息的内在机制,指出了罗斯模型的不足之处.沈艺峰等(2004)认为,在1976--1979年之间,以信息不对称理论为中心思想的新资本结构理论取代了现代资本结构理论而登上了学术舞台,它主要形成两大思潮:信号传递理论和委托代理理论.2实证研究2.1描述性统计2.1.1 .债务资本厂权益资本比例关系分析资产 负债率是负债总额除以资产总额的百分比。反映在总资产中有多大比例是通过借债来筹资的，也可以衡量企业在清算时保护债权人利益的程度.股东权益比率指所有者提供的资本在总资产中的比重,反映企业基本财务结构是否稳定。股东权益比率应当适中.股东权益比率与资产负债率从不同的侧面来反映企业长期财务状况,股东权益比率越大,资产负债比率就越小，企业财务风险就越小，偿还长期债务的能表1河南省上市公司债务 及权益资本分析力就越强.Tab.1 Debt and equity capital of listed companies in Henan Province从表1的分析可以看出:河南省上市公司的资产20082010负债率稍微偏低,在资本结构中,公司的自有资本的资产负债率0.520.510.47比例偏高，而H有逐年加强的趋势.从一方面来看，股东权益比率0.480.49这说明公司的财务成本较低，风险较小，偿债能力强,经营较为稳健.但从另-方面来看,也说明河南省上市公司对于投资行为及经营态度比较慎重.此外,较低的负债比率也反映出上市公司没有充分利用“财务杠杆叫来获得更高的利益,因此，还存在进-步举债的潜力.2.1.2负债内部结构分析长期以来,学者们对资本结构的研究往往仅局限于权益资金和负债资金的比例关系,很少涉及负债资金内部的比例关系,而实践证明企业即使权益资金和负债资金比例合理,若负债资金的内部结构不合理,同样也会发生-系列财务问题，增加企业的财务风险5.-般而言,短期负债占总表2河南省上市公司债务资本内部结构分析il of listed负债--半较为合理,偏高的流动负债比率水平将增中国煤化工加上市公司的信用风险和流动性风险。YHCNMHG_从表2可以看出，河南省上市公司短期负债与流动负债比率0.880.820.78长期负债比率0.120.180.22长期负债的比率极不合理.结合表1可以看出河南.河南科学第30卷第4期省上市公司虽然资产负债率并不高，但其负债结构不合理,流动负债水平大大高出长期负债的水平.反映出河南省上市公司使用过度的短期负债来维持正常的经营活动.当上市公司面临的金融市场环境发生变化时,如利率上调、通货膨胀,短期负债比例过高,会直接影响上市公司的资金周转.增加上市公司的信用风险和流动性风险,给公司经营带来潜在威胁.2.1.3权益资本内部结构分析权益资本的内部结构指的是在公司所有者权益中累计的经营所得及股东出资额的比例关系。其中,累计的经营所得是公司的留存收益。股东出资含股本(或实收资本)以及资本公积.如果前者所占的比重较高,则说明公司的经营管理水平较高,公司创造盈利和自我扩张的能力强，有利于建立公司良好资信.从表3中的数字我们可以看出,河南省上市公13 河南省上市公司权益资本内部结构分析司整体的经营水平不是很高,留存收益在权益资本Tab.3 Intermal structure of equity capital of listedcompanies in Henan Province中所占的比例极低，我们不难知道,由于公司的经200820092010营水平较低,获利能力较弱,要想维持日常经营活留存收益比率0.160.21动所需要的资金,公司不得不通过大量短期负债的.股东出资比率0.840.790.80方式来筹集资金.通过以上的分析,我们可以得出有关河南省上市公司资本结构状况的结论,即河南省上市公司的资本结构总体.上不是很好，首先,资本总构成中负债的比例稍低。其次,负债及所有者权益的内部结构不合理,在负债总额中,短期负债所占的比例较高。在所有者权益中留存收益的比例太低.河南省上市公司应按照资本优化的各种标志,对不良资本结构不断进行优化,才能提高公司价值实现公司价值最大化.2.2回归分析2.2.1样本选取及数据来源实证分析的研究对象为河南省的上市公司,样本选取在上海证券交易所与深圳证券交易所共计52家河南省上市公司,共选取2008年至2010年三年间各家公司的年度相关财务指标变量.文中所用到的财务指标值来源于和讯网、巨潮资讯网、《中国证券监督管理委员会》等相关网站披露的关于各上市公司的相关信息,并经过计算整理而得.数据的收集、整理以及模型的建立、回归分析使用EXCEL2003和SPSS16.0软件.2.2.2变量定 义1)被解释变量的定义资本结构的财 务指标有资产负债率、自有资本比率、权益乘数、负债对股东权益的比率等.在本文中选择资产负债率作为回归模型的因变量.资产负债率=总负债/总资产.2)解释变量选取影响公司资本结构的因素有很多,但是由于数据获得的局限，我们无法对所有因素进行考虑并分析.我们仅选取以下因素作为实证分析的基础:a公司规模:公司规模被认为在资本结构选择中起着重要作用,通常情况下,大规模的公司由于能够实.现多元化经营,从而抵御风险的能力较强,破产概率较低,因而相同的负债水平带来的破产风险较小,也能承担更多的债务，一般可以采取更高的负债率.因此我们假设,理论上公司的规模与其负债水平应当是成正相关关系。本文采用企业总资产的自然对数作为衡量企业规模的指标.b盈利能力:新优序融资理论认为,企业在需要资金时,对筹资方式的选择有偏好顺序.根据该理论,公司盈利能力越强就会具有较高的内部盈余,也就有更多的资金来及时偿还债务,同时公司融资时也会先进行内部融资,而其外部融资负债比率就较低.所以盈利性应该与负债比率负相关呵。本文用总资产收益率作为企业盈利能力指标，其计算公式为:息税前利润总额/平均资产总额x100%.c公司发展能力:公司具有良好发展前景会使老股东不愿过多发行新股,以免分散老股东的控制权和稀释每股收益,同时成长性强的企业偿债能力也强，因此会有较多的负债融资。本文假设,公司发展水平与负债水平呈正相关关系。将代表公司发展能力的指标选为净利润增长率。净利润增长率=(本期净利润-上期净利润)/.上期净利润x100%.d资产抵押能力:资产抵押价值理论上与公司负债水平呈正比,因中国煤化工提供可抵押资产，适于抵押的资产所占比例越大,公司的借贷筹资能力、信用能大MYHCNMHG:的考虑感意提供贷款,因而公司有可能获得更多的负债.本文假设:固定资产比率与负债水平结构正相关关系。文章选取固定资产比率作为抵押能力的指标，固定资产比率=固定资产净额/资产总额x100%..2012年4月王希胜:河南省上市公司融资结构及其优化问题研究- 513-外,盈利能力强的企业也较容易从银行获得信贷资金,从而使公司有较低的负债比率。资产负债率与净资产收益率呈现出显著的负相关即净资产盈利能力强的公司资产负债率较低,反之则资产负债率较高.其主要原因是净资产收益率高的企业内源融资能力也较强从而外源融资会减少,反之,则外源融资必然增多,负，债率增高.说明投资者比较关注净资产收益率这- -衡量 上市公司经营业绩的指标。净资产收益率高的公司能以较好的经营业绩吸引股权投资者进行投资,并且能够顺利通过管理部门的批准,在证券市场上募集权益资金,从而降低企业的资产负债率.反之, 则企业被迫更多依靠增加负债来不断满足新增资金需求.近年河南上市公司净资产收益率偏低且呈下降之势,这也就吻合了负债率水平开始逐渐升高的现状.参考文献:[1]张玉明,赵 强资本结构优化与企业优序融资策略[].复旦学报:社会科学版，2002(5) :99 -105.[2] 王峥.上市公司的双重体制对融资行为的影响分析[].河南科学, 2003,21 (6) :835- -838.[3]张昌彩. 企业融资结构与资本市场发展[J].管理世界, 1998(3):92-102.[4]张兆国， 陈华东,唐丽试析我国上市公司资本结构的效应[D].会计研究, 2001 (10):18- 24.[5] 黄少安,张 岗.中国上市公司股权融资偏好分析D].经济研究, 2001 (1):12-20.[6]洪锡熙,沈艺峰. 我国上市公司资本结构影响因素的实证分析[].厦门大学学报:哲学社会科学版，2000(3):114 -120.(编辑张松林)中国煤化工MHCNMH G.