淡季之下的消费预期

1、食品饮料迈入消费淡季，矛盾重回消费力，相较于价，量更刚性。

根据草根调研，就食品饮料消费来看，大部分产品在24年1月下旬至2月上旬迎来量价表现的相对高峰，尤其是休闲食品，白酒在2月出货端增速亦明显提振，整体看，商品消费量表现优于价格，主要受益于低基数下的场景修复（节气期间走访及礼赠等需求）；进入3月份，伴随节气性因素消失，需求主导矛盾重回居民及企业消费力层面，销售端进入阶段控货及挺价、去库状态，同比角度看，节后单品价格端压力略大于量（除啤酒还在升级），环比角度看，3月零食、白酒增速均有回落，啤酒量环比角度有弱改善趋势。

2、调研继续验证判断，“产品结构沉降”是本轮白酒库存周期最明显的特征，保住基本盘或成为2024酒企共识。

以白酒为例，我们走访江苏等市场调研发现，从酒水消费群来看，个人、居民支付较企业端仍相对刚性，企业客户来看，建工类企业支付能力弱于能源类、服务类企业，从产品结构看，同一品牌下的中低端产品增速仍相对领先； 我们观察到，在消费力磨底阶段下，白酒供需的匹配度仍较弱，但并非如市场节前最悲观预期的那样会出现简单、粗暴的去库，2024年白酒库存周期的最主要特征或许就体现为产品结构的持续下沉， 此前酒企对产品结构下沉采取“被动适应”而非“主动寻求机会”，目前看，行业“温和、漫长”去库的可能性偏大，我们认为，2024年头部企业或对于量价之间的优先级形成明确共识，基本盘或营收规模是第一位。在此维度下，我们继续建议关注产品结构适中的区域龙头及具备品牌优势的高端酒企。

3、2024基本面主线的猜想、印证：关注个人消费，以及渠道结构的重塑。

结合我们近期路演及与各行业交流来看，在资产负债表较为审慎的预期下，无论经济是“W型”还是“U型”还是“L型”，企业端消费支出的弹性都大概率大于居民及个人， 后续居民消费在消费品支出中占比或出现被动提升，结合休闲食品等消费近期表现，我们认为平价消费、大众消费仍是2024年消费基本面的主线。建议继续留意调节价格策略进而实现业绩反转的标的。

同时，近期我们也和产业人士进行深度交流，我们发现无论是高端消费还是平价消费，大型企业营销端“去渠道、直达消费者”的趋势愈发成为共识（从休闲食品折扣业态兴起、茅台直营占比快速提升，到目前头部酒企的“2C”战略、走进企业等），其本质是通过缩短价值链层级来实现价值再分配（且这一分配比重愈来愈倾向于讨好消费者而非中间商），我们认为这背后是物流成熟及信息流的持续完善，以及企业组织能力的成熟，在此方向下我们建议关注大市值酒企（茅五老窖、洋河、古井、汾酒等）渠道结构变化。    

4、市场对消费预期仍相对保守，白酒个股的审美在于增长的持续性、稳定性。

整体看，即便是白酒等高端消费截止目前仍具备相对韧性，终端动销表现（尤其是品牌力较强的单品）仍优于节前市场预期，基于此，我们坚持认为头部企业一季报普遍不会失速。但是，我们认为市场对白酒消费的看法不会依赖单季度财报而出现趋势性逆转，就近期交流看，市场基于短期经济数据对经济趋势的基本假设下，投资者对食品饮料个股愈发重视增长的持续性而非业绩弹性，相较于价格和产品结构，投资者对于产品库存去化能力更为关心， 这侧面表明市场对个股的审美偏好在于增长的持续性（在其他板块则体现为“泛稳定”策略，是“高分红”策略的一种扩散），在此基础上，我们继续建议重点关注能够持续实现份额提升的企业。

展望后续，我们依旧认为24年2季度对于白酒来讲至关重要，从供需关系看，若需求弱复苏趋势延续，24Q2大概率是全年供需匹配度最弱的阶段，叠加总量层面的预期，市场最易出现分歧或波动，但假若温和去库特征延续，板块在经过二季度淡季考验后，在下半年有望迎来分子端（业绩预期筑底修复）、分母端（风险偏好底部抬升、无风险利率下降）共振的机会。